Financijska kriza u Sjedinjenim Američkim Državama 2008. pokrenula je superciklus zaduživanja, koji se proširio na Europu 2010. te nedavno zahvatio mnoge zemlje s niskim i nižim srednjim dohotkom u svijetu.

Mogu li problemi s dugom Country Gardena, divovskog kineskog građevinskog koncerna koji se sada suočava s gubitkom u milijardama dolara, potaknuti sljedeći krug ciklusa? Odgovor ostaje nejasan.

Iako kineske vlasti bilježe izvanredne rezultate u pogledu obuzdavanja gospodarskih kriza, izazovi koje predstavlja znatno usporavanje rasta, u kombinaciji s visokim razinama duga, posebno za lokalne vlasti i sektor nekretnina, bez presedana su.

U glibu ultraniskih kamata
Trenutačni problemi Kine mogu se povezati s njezinim masovnim poticajem ulaganja nakon 2008., od kojih je značajan dio potaknuo procvat izgradnje nekretnina. Nakon godina izgradnje stambenih objekata i ureda velikom brzinom, napuhani sektor nekretnina – koji čini 23% BDP-a te zemlje (26% računajući uvoz) – sada donosi sve manje prinose.

To pomalo iznenađuje jer kineski stambeni fond i infrastruktura pariraju fondu i infrastrukturi mnogih naprednih gospodarstava, dok je njezin dohodak po stanovniku i dalje relativno nizak.

Istodobno, u onome što je nekada nalikovalo na utrku između kornjače i zeca, SAD ubrzava prema tehnološkim inovacijama koje pokreće umjetna inteligencija i većem dugoročnom gospodarskom rastu.

Kao što je nedavno rekao vrlo cijenjeni ekonomski komentator Wall Street Journala Greg Ip: “Nitko sada ne govori o sekularnoj stagnaciji”, misleći na teoriju da će kronični nedostatak globalne potražnje i gospodarski važnih inovacija zadržati rast i realne kamatne stope još dugo u budućnosti.

Zanimljivo, isto sam rekao i ja na konferenciji prije sedam godina. U mojoj prezentaciji, koja se temeljila na mom radu iz 2015. godine “Superciklus zaduživanja, a ne sekularna stagnacija”, objasnio sam da je postkrizna slabost tipična i da će barem djelomično izblijedjeti.

Tada sam pretpostavio da “za devet godina nitko neće govoriti o sekularnoj stagnaciji” – možda hiperbolička primjedba da se naglasi poanta. Tijekom proteklog desetljeća, veliki konsenzus u akademskim i političkim krugovima bio je da je svijet duboko zaglibio u doba ultraniskih kamatnih stopa potaknutih slabim osnovama rasta.

I u stvari, tako ostaje i danas. Primjerice, maestralna povijest ekonomista Roberta J. Gordona sa Sveučilišta Northwestern Uspon i pad američkog rasta nudi uvjerljive argumente za smrt inovacija i kraj rasta. Gordon tvrdi da izumi nakon 1970-ih – čak i računalna revolucija – nisu ni približno ekonomski važni kao, recimo, parni stroj ili proizvodnja električne energije.

Demografski pad nije presudan
Milijarder i ulagač Peter Thiel i svjetski šahovski prvak Gari Kasparov iznijeli su slične argumente u raspravi 2012. o temi “Inovacije ili stagnacija” na Sveučilištu u Oxfordu. Raspravljajući o “inovacijskoj” strani, ukazao sam na napredak u šahu koji je najavio dolazak doba umjetne inteligencije, istodobno napominjući da komercijalne inovacije ponekad uvijek zastaju, kao primjerice tijekom Velike gospodarske krize.

Zapravo, moja najveća briga nikada nije bio kraj inovacijama, već da će uspon umjetne inteligencije nadmašiti našu sposobnost da njome upravljamo. Postoje snažni argumenti za sekularnu stagnaciju na strani potražnje, zbog demografskog pada. U sjajnom govoru 2013. ekonomist s Harvarda Lawrence H. Summers ustvrdio je da bi samo kontinuirani manjak globalne potražnje mogao objasniti ultra niske kamatne stope tog doba, što bi pokrenulo lavinu istraživanja o osnovama koja bi mogla objasniti manjak potražnje.

Progresivni političari iskoristili su taj rad kako bi dokazali da je potrebno veće upravljanje da bi se popunila praznina. Međutim, Summers je bio oprezniji, zagovarajući povećana ulaganja u infrastrukturu i obrazovanje te izravne prijenose od bogatih prema siromašnima – ideje s kojima se potpuno slažem.

Međutim, unatoč nekim dobrim argumentima za sekularnu stagnaciju, prenapuhana je zabrinutost zbog kontinuiranog sporijeg rasta. Charles Goodhart i Manoj Pradhan osporili su stajalište da demografski pad neizbježno smanjuje potražnju ukazujući na brzi rast udjela starije populacije.

Štoviše, dugoročni trendovi nisu u potpunosti odgovorni za spektakularan pad realnih kamatnih stopa nakon krize 2008.; taj je pad barem djelomično posljedica same krize. Uostalom, kamatne stope pale su na nulu i tijekom Velike gospodarske krize.

Konkretno, stopa na desetogodišnje državne obveznice indeksirane za inflaciju trenutačno je znatno iznad prosječne razine od oko nule od 2012. do 2021. Superciklus zaduživanja možda je trajao dulje nego što se prvotno očekivalo, možda zbog pandemije. Ali to je bio ključni dio priče, a sada, dok kinesko gospodarstvo posustaje, to je najbolje objašnjenje za ono što bi moglo uslijediti.