Središnje banke zauzete su pooštravanjem monetarne politike što je brže moguće. Čak je i obično oprezna Europska središnja banka upravo povećala svoju ključnu kamatnu stopu za neviđenih 75 baznih bodova, što odgovara ranijem potezu američkih Federalnih rezervi.

Financijska tržišta reagirala su na te mjere kako bi se očekivalo, a burze i cijene dugoročnih obveznica pale su. Ali ništa od toga ne znači da je financijska kriza neminovna.

Moglo bi se zaključiti suprotno, s obzirom na koktel rata u Ukrajini, golemo povećanje cijena energije i rastuću inflaciju, pogotovo zato što su razine duga danas mnogo veće nego što su bile uoči posljednje financijske krize.

U Sjedinjenim Američkim Državama ukupan dug nefinancijskih korporacija udvostručio se u posljednjem desetljeću, dosegnuvši 12 bilijuna dolara, a bruto nacionalni dug upravo je prvi put premašio 31 bilijun dolara.

Ograničena volatilnost
Sjedinjene Američke Države nisu jedine. Zbog recesije uzrokovane bolešću COVID-19, javni dug povećao se gotovo svugdje, pri čemu je prosjek naprednog gospodarstva porastao za 20 postotnih bodova, na preko 120 % BDP-a.

Stoga su ispunjeni preduvjeti za financijsku krizu. Ipak, do sada je volatilnost tržišta bila ograničena. Zašto je ovaj put drukčije?

Zajmoprimce je 2007. pogodila dvostruka prevara povećanja premija rizika (zbog čega je bilo vrlo teško ponovno financirati dug) i niske inflacije (što je smanjilo prihode dužnika, ometalo servisiranje duga i potvrđivalo averziju prema riziku vjerovnika). S druge strane, danas je inflacija brzo porasla, smanjujući stvarnu vrijednost duga.

Ako se razina cijena poveća za 15%, realna vrijednost duga koji ima zemlja s udjelom duga u BDP-u od 120% pala bi za oko 18 postotnih bodova BDP-a, čime bi se nadoknadilo gotovo sve povećanje od 20 bodova uzrokovano pandemijom.

To je sasvim vjerojatan scenarij: inflacija je već 10 % u SAD-u i eurozoni, a očekuje se da će cijene sljedeće godine porasti za još 5 %. Iako je dobitak za vlade gubitak za štediše, koji su kupili dugoročne državne obveznice po najnižim kamatnim stopama u posljednjem desetljeću, malo se toga može učiniti kako bi se to nadoknadilo.

Također pomaže u tome što je, unatoč nedavnim mjerama središnje banke, inflacija i dalje znatno viša od kamatnih stopa. Čak i nakon pooštravanja koja su tržišta već uračunala u cijenu, vlade i tvrtke mogu izdati novi dug po negativnim realnim stopama. Zbog toga nije izgledno da će nastupiti nova dužnička kriza, poput one koja je zahvatila eurozonu 2009..

Održivost javnih financija znatno ovisi o takozvanom učinku snježne grude: kada troškovi kamata premašuju rast nominalnog BDP-a, udio duga raste (i obrnuto). Kad je riječ o Italiji, troškovi kamata premašili su rast nominalnog BDP-a za sedam postotnih bodova BDP-a na vrhuncu krize eura u 2012. i za 5,7 bodova u 2013. Zbog toga je gotovo nemoguće smanjiti udio duga u BDP-u.

Danas se očekuje da će nominalni rast ostati 4,5 postotnih bodova veći od troškova kamata, zahvaljujući inflaciji. To će pomoći u smanjenju omjera duga. Zapravo, razlika između nominalnog rasta i troškova kamata nije bila tako povoljna ni u jednom drugom trenutku u posljednje vrijeme.

To uvelike objašnjava zašto financijska tržišta nisu u kriznom stanju. Ali to ne znači da nisu nervozna. Nedavna tržišna previranja u Ujedinjenom Kraljevstvu dobar su primjer.

Smanjenje poreza
Na prvi pogled, previranja na financijskim tržištima izazvana prijedlogom vlade Ujedinjenog Kraljevstva o nefinanciranju smanjenja poreza mogla bi biti iznenađujuća. Uostalom, ovo je zemlja s ratingom AA s velikim, ali upravljivim javnim dugom koji ne bi bio neodrživ zbog nekoliko godina visokih deficita. Međutim, sumnje u održivost duga nisu bile problem.

Britanski mirovinski fondovi uložili su u izvedenice kako bi se izbjegla izloženost naglim promjenama cijena državnih obveznica.

Ali ugovori o izvedenicama zahtijevaju kolateral. Kada su cijene imovine pale, povećao se iznos kolateralnih mirovinskih fondova potrebnih za nadoknadu obveza, što ih je primoralo na rasprodaju imovine (obveznice) i prikupljanje gotovine. To je još više smanjilo cijene i povećalo potrebu za kolateralom.

Međutim, financijska previranja u Velikoj Britaniji odražavala su privremeni problem likvidnosti, koji je središnja banka Bank of England stavila pod kontrolu novim programom kupnje obveznica. To nije bio nagovještaj šire krize. Njegov okidač bio je specifičan za britansko financijsko tržište, posebno strategije zaštite mirovinskih fondova od rizika.

Ipak, u tom prevratu važne su lekcije. Prvo, financijska tržišta složeni su sustavi, skloni nepredvidivim krizama. Drugo, središnje banke smanjile su otpornost tržišta državnog duga postavši najveći kupci državnih obveznica i raseljavanjem ulagača koji bi mogli pomoći u stabilizaciji sustava. Ipak, čini se da nestabilnost financijskog tržišta trenutno nije ozbiljna briga.

Ali to ne jamči da će nadalje sve teći glatko. Iako su prezadužene zemlje poput Italije i SAD-a imale velike koristi od iznenadne inflacije, rizici od duga nisu nestali. Te bi zemlje trebale iskoristiti neočekivanu dobit od inflacije kao priliku za daljnje smanjenje svojih dugova.

S druge strane, da su te zemlje imale političke sustave koji su doveli do takve vrste djelovanja s razmišljanjem unaprijed, dug uopće ne bi dosegao tako visoke razine. Jedini način za postizanje dugoročne stabilnosti jest osigurati da ovaj put bude drukčije i za donositelje politike.