U proteklih desetak dana za Hrvatsku su stigle dvije vrlo važne vijesti: otvorena su nam vrata u Europski tečajni mehanizam, a dogovorom o proračunu gospodarstvo može računati na milijarde europskog novca za oporavak.

“Veća raspoloživa sredstva popravit će nam životni standard i stabilnost gospodarstva, ali ne jamče i bržu konvergenciju”, upozorava guverner Hrvatske narodne banke Boris Vujčić.

Zašto smatra da je Hrvatska spremna na brzo uvođenje eura i, unatoč eksploziji javnog duga, vjeruje da se to može ostvariti, hoće li HNB izgubiti kontrolu nad bankama, prijeti li nam gospodarska katastrofa na jesen i je li središnja banka ispucala svu municiju, govori u velikom intervjuu za Poslovni dnevnik.

Dogovorom u Bruxellesu Hrvatskoj je na raspolaganju 22 milijarde eura, od čega oko 6 mlrd. bespovratno iz Fonda za oporavak od COVID-a. Je li to dovoljno za saniranje krize? Dijelite li bojazan da bi taj novac mogao završiti u potrošnji i poslužiti kao ‘joker’ za izbjegavanje reformi? 

Te je brojke uvijek dobro staviti u perspektivu. Ocjenjujemo da će iznos neto sredstava koja će Hrvatskoj biti stavljena na raspolaganje iz europskog proračuna porasti s otprilike 2 posto BDP-a u tekućoj financijskoj omotnici na otprilike 5 posto BDP-a u novoj omotnici. Riječ je dakle o znatnim dodatnim sredstvima koja će olakšati nastavak ispravljanja makroekonomskih neravnoteža i ojačati javne investicije, koje bi inače mogle oslabiti zbog pada javnih prihoda. No, i ta viša razina transfera između država članica EU znatno je niža od uobičajene razine fiskalnih transfera između pojedinih regija unutar iste države, a koja u nekim članicama EU-a dosiže i do 20 posto regionalnog BDP-a. Ipak, južna Italija, Sjeverna Irska i Wales te brojne regije u istočnoj Njemačkoj vrlo sporo smanjuju svoj zaostatak unatoč tako izdašnim transferima razvijenih regija. Veća raspoloživa sredstva popravit će nam životni standard i stabilnost gospodarstva, ali iz navedenih je iskustava jasno da ne jamče i bržu konvergenciju. Toga su nesumnjivo svjesni i europski čelnici i zato nastoje ojačati mehanizme za poticanje reformi koje su nužan uvjet brže konvergencije, koliko je to moguće uz čuvanje postojećih nacionalnih nadležnosti u vođenju ekonomskih politika. Također, budući da se i vrhunac isplata iz aktualne financijske omotnice tek očekuje, trebat ćemo znatno ojačati apsorpcijski kapacitet kako bismo u potpunosti iskoristili raspoloživa sredstava i maksimizirali njihove ekonomske učinke.

Hrvatska je ušla u uspješno napravila prvi korak prema euru ulaskom u Europski tečajni mehanizam; što za zemlju znači boravak u tzv. ‘Čekaonici za euro’? 

Ulazak u tečajni mehanizam ERM II, kojeg neki nazivaju i “čekaonicom za euro”, u formalnom smislu znači da od tog trenutka počinje mjerenje vremena do trenutka ulaska u eurozonu. U tečajnom mehanizmu trebamo provesti minimalno dvije godine i ispuniti nominalne kriterije konvergencije koji se odnose na proračunski manjak i javni dug, visinu inflacije i kamatnih stopa te stabilnost tečaja. To ujedno znači da je prvi mogući trenutak za provjeru Hrvatske polovica 2022. godine, kada bi se mogla i donositi odluka o uvođenju eura 1.1.2023.

No, odmaknemo li se od formalnog dijela koji je naravno od presudne važnosti za samo uvođenje eura, boravak u tečajnom mehanizma sa stajališta načina vođenja fiskalne i monetarne politike ne znači nikakvu promjenu. Fiskalna politika i nadalje treba biti orijentirana ka smanjenju javnog duga te proračunskog manjka koji zadovoljava načela Pakta o stabilnosti i rastu, kao što je to bio slučaj u proteklim godinama. Monetarna politika pak i nadalje treba održavati nisku i stabilnu inflaciju, te održavati stabilan tečaj, kao što je to uspješno činila u proteklih više nego četvrt stoljeća.

Korona kriza ogolila je prednosti zajedničke valute što je vidljivo na primjeru visoko zadužene Italije i pristupa jeftinom novcu. Koje su prednosti za Hrvatsku koja se suočava s dvocifrenim padom BDP-a?

Rekao bih da prije svega treba razlučiti prednosti koje euro nosi u kriznim vremenima poput ovih – u kojima se sada nalazimo – od onih koje pruža  u normalnim vremenima kada financijska tržišta, pa tako i javne financije funkcioniraju u urednom režimu. U oba slučaja za Hrvatsku je dobro imati euro jer njegove koristi višestruko premašuju eventualne troškove i to na kratki, a još i više na dugi rok.

U sadašnjim kriznim vremenima korist je izuzetno velika, jer znači siguran pristup izvorima financiranja pod razmjerno povoljnim uvjetima koju osigurava Europska središnja banka te dodatno mogućnost financiranja iz Europskog stabilizacijskog mehanizma (ESM), kada se sve potrebe za financiranjem ne mogu zadovoljiti na tržištu. ESM, primjerice još uvijek znatno pomaže Grčkoj koja se putem financijskih sredstava iz Europskog stabilizacijskog mehanizma financira u iznosu jednakom vlastitom bruto domaćem proizvodu, odnosno 55 posto ukupnog javnog duga i to po kamatnoj stopi od 1 posto na razdoblje od 30 godina. Povrh toga, korist koja se često zaboravlja, a koja je itekako važna, jest što zemlje koje imaju zajedničku valutu ne mogu imati problem valutne krize, koja je posebice opasna za zemlje s visokom razinom duga u inozemnoj valuti, te koja u pravilu u narednoj iteraciji predstavlja izvor bankovne i/ili platnobilančne krize.

Dakle, euro, uz to što pomaže zemljama lakše prebroditi krizu, smanjuje rizik nastupanja bankovnih i platno bilančnih kriza s nesagledivim posljedicama. Konačno, on potpomaže brži oporavak nakon krize.

Hrvatska narodna banka već niz godina pokazuje da je za Hrvatsku dobro uvesti euro i to što prije. Te naše tvrdnje i analize aktualna kriza itekako potvrđuje. Stoga nam je svakako drago da smo nedavnim ulaskom u ERM II otvorili jasnu perspektivu za uvođenje eura u Hrvatskoj.

Što znači istovremena uspostava bliske suradnje s ECB-om? Gubi li HNB nadzor nad kontrolom banaka? (Bi li, primjerice, HNB mogao zabraniti bankama isplatu dividendi da smo već bili u ERM II?) 

ESB je u cijelosti odgovoran za superviziju banaka u RH, ali to ne znači da HNB gubi nadzor nad kontrolom banaka. HNB postaje dijelom timova koji na konsolidiranoj osnovi unutar eurozone nadziru velike bankovne grupacije koje posluju u RH. Dakle, HNB s jedne strane gubi odgovornost supervizije banaka u RH, no, s druge, dobiva širi uvid i mogućnost utjecaja na superviziju banaka koje posluju u RH. Supervizori HNB-a će od 1. listopada ove godine, kada efektivno počinje bliska suradnja, činiti sastavni dio zajedničkih nadzornih timova (Joint Supervisory Teams; JSTs) pri ESB-u koji izravno nadziru značajne grupe banaka. Za svaku značajnu grupu banaka stvoren je tim koji čine zaposlenici odgovarajućih nacionalnih nadzornih tijela i zaposlenici ESB-a. Rad tima koordinira imenovani koordinator ESB-a uz pomoć nacionalnih potkoordinatora iz svakoga nacionalnog nadzornog tijela uključenog u superviziju. Predstavnik HNB-a član je krovnog tijela, Odbora supervizora, koji donosi odluke vezane uz superviziju banaka u eurozoni, pa tako i o zajedničkim nadzornim timovima. Broj timova u kojima će sudjelovati hrvatski stručnjaci odredit će se početkom kolovoza, očekuje se da će ih biti šest. S druge strane, HNB u suradnji s ESB-om izravno nadzire manje značajne institucije.

Zajednički nadzorni timovi provode kontinuirani nadzor značajnih banaka. Njihovi su glavni zadaci provođenje nadzorne provjere i ocjene (Supervisory Review and Evaluation Process; SREP), predlaganje i provedba supervizorskog programa te suradnja s nacionalnim supervizorima. Osim navedenog, zajednički nadzorni timovi zaduženi su za osiguravanje koordinacije s timovima za izravnu kontrolu gdje su u pravilu predmet nadzora pojedinačna područja rizika, sustavi unutarnjih kontrola i korporativno upravljanje.

Da smo prilikom donošenja odluke o zabrani isplate dividendi bili u bliskoj suradnji, takvu bi odluku na prijedlog hrvatskih supervizora za hrvatske banke mogao donijeti ESB u okviru nadzornih timova za značajne banke, a HNB za manje značajne banke. Alternativno, HNB-u na raspolaganju ostaju mjere makroprudencijalne politike temeljem kojih bi mogao i samostalno ograničiti isplate dividendi. Tako je, primjerice, u svibnju ove godine upravo Europski odbor za sistemske rizike, odnosno tijelo zaduženo za nadzor nad stabilnosti europskog financijskog sustava u cjelini, donio preporuku o ograničavanju raspodjela tijekom pandemije COVID-19.Ono što je bitno naglasiti je, da HNB u SSM da tako kažemo ”donosi” vrlo zdrav bankovni sustav, banke koje su kapitalno bitno jače od prosjeka tog sustava, kada se gleda kapitalna adekvatnost, a još više i rekao bih značajnije, kada se gleda financijska poluga. Na SSM-u je da ga takvim i održi.

Dok je otvaranje vrata za ERM II bilo dijelom (i) politička odluka, za uvođenje eura treba zadovoljiti konkretne maastriške kriterije. Uz očekivani rast javnog duga prema 90% ove godine, koliko je realno da euro zamijeni kunu 2023.?

Od samog početka sam izbjegavao špekuliranje s datumima, kako ulaska u ERM II, tako i s datumom uvođenja eura. Stoga se ni sada ne bih upuštao u špekulacije. No, ono što mogu utemeljeno reći, kada spominjete 2023., jest da je točno da je to najbrži mogući trenutak za uvođenje eura u Hrvatskoj. Isto tako, mogu reći da prema sadašnjim makroekonomskim projekcijama, i to ne samo našim, već i onim od Europske komisije, Hrvatska bi očekivano trebala zadovoljiti sve mastriške kriterije nominalne konvergencije već iduće godine, što bi značilo da bismo u tom scenariju trebali dobiti pozitivnu ocjenu u 2022., a koja je podloga za donošenje odluke o uvođenju eura u 2023.

No, postoji i rizik da se trenutna kriza uzrokovana COVID-19 pandemijom produbi i produži. To bi svakako usporilo očekivani snažan gospodarski oporavak u idućoj godini. U takvom scenariju postoji naravno rizik neispunjavanja mastriških kriterija u idućoj godini, što za sobom povlači nešto duži boravak u ERM II.

Važno je, međutim reći da je ključna jasna perspektiva uvođenja eura, a koja je osigurana ulaskom u ERM II, kao i nastavak ekonomske politike koja je čvrsto usmjerena na stabilnost javnih financija. U tom smislu je od sekundarne važnosti  hoćemo li uvesti euro godinu dana ranije ili kasnije.

U izvješću o konvergenciji ECB upozorava na loše institucije i manjak reformi; je li Hrvatska po pitanju realne konvergencije spremna za euro?

Ne smijemo se zavaravati idejama da zadržavanje vlastite valute može biti supstitut reformama. Bez ubrzanja reformi i dalje ćemo relativno zaostajati za usporedivim zemljama, s kunom vjerojatno i više nego s eurom. Dapače, uvođenje eura može samo biti poticaj dodatnim reformama, koje su i u tom slučaju nužne. Stupanj realne konvergencije, naravno, jest važan. No, nisam siguran da bi se svi domaći kritičari brzog uvođenja eura – koji se pozivaju na nedostatnu realnu konvergenciju – složili s razlozima za zadržavanje neovisne monetarne politike koji proizlaze iz tog argumenta. Dakle, niska početna razina BDP-a stvara prostor za njegov brži relativan porast, što onda rezultira i višom stopom inflacije, nižim realnim kamatnim stopama i rizikom pregrijavanja gospodarstva. Argument odlaganja uvođenja eura zbog nedostatne konvergencije zapravo znači da se HNB-u želi ostaviti mogućnost vođenja restriktivnije monetarne politike od Europske središnje banke kako bi mogao spriječiti potencijalno pregrijavanje gospodarstva. Bojazan od pregrijavanja gospodarstva nakon uvođenja eura ne smatram važnim razlogom za odlaganje uvođenja eura. Od pet srednjoeuropskih država koje su uvele euro jedino je Slovenija imala višu razinu BDP-a po stanovniku u trenutku ulaska u tečajni mehanizam. Dakle, vjerujem da smo postigli dosatan stupanj realne konvergencije.

Građani se boje rasta cijena koje su ionako blizu europskog prosjeka (uz daleko niže plaće) i nepredviđenih troškova konverzije, primjerice kredita. Kako konkretno spriječiti “lov u mutnom” i zaokruživanje cijena? 

Građani s kreditima u kunama ne trebaju se bojati konverzije kredita. Kunski iznosi će se preračunati po fiksnom konverzijskom tečaju bez ikakvih dodatnih troškova, a kamatne stope će biti iste ili nešto niže.

Ni kod cijena se ništa bitno neće promijeniti. Ne postoji “europska razina cijena”, cijene proizvoda iz raznih se razloga znatno razlikuju među članicama europodručja. Glavna odrednica cijena, pogotovo međunarodno neutrživih dobara i usluga, je razina razvoja. To znači da će cijene u Hrvatskoj u dogledno vrijeme vjerojatno ostati niže nego u najrazvijenijim članicama europodručja. No, na razinu cijena djeluje i niz dodatnih čimbenika, među kojima se posebno izdvaja stupanj liberalizacije tržišta i konkurencije. Najbolji primjer povoljnog utjecaja liberalizacije je smanjenje relativne razine cijena prehrane u Hrvatskoj nakon otvaranja tržišta poljoprivrednih proizvoda po ulasku u EU. Dakle, za povoljnu relativnu razinu cijena važno je uklanjati administrativne barijere za ulazak na pojedina tržišta i jačati konkurenciju. Kod samog uvođenja eura usto će se odrediti duže razdoblje dvostrukog iskazivanja cijena, prije i nakon uvođenja eura, kako bi se građani mogli priviknuti na novu valutu, i transparentno odmah uočiti moguća povećanja cijena. Uspostavit će se i mehanizmi za javno upozoravanje na primjere neopravdanog povećanja cijena nakon konverzije.

Što će se sada događati s kreditima u kunama i cijelom trendu “kunizacije”? Ima li smisla više podizati kunske kredite?

Određeni valutni rizik postoji dok se god ne utvrdi konverzijski tečaj, što je otprilike pola godine prije samog uvođenja eura. Naravno, ulaskom u tečajni mehanizam ERM II on se smanjuje, ali jedino zaduživanje u kunama jamči da će se kredit konvertirati po istom tečaju po kojemu će se konvertirati i plaća.

Inače, potrošače nikada ne nagovaram da se odluče za određeni financijski proizvod, nego ih, kao i institucija kojoj sam na čelu, nastojim informirati o rizicima koliko je god to moguće kako bi svatko mogao donijeti najbolju odluku za sebe s obzirom na visinu i vrstu prihoda koje ostvaruje, eventualnu štednju, sklonost preuzimanju rizika i druge faktore važne za odluku o konkretnom proizvodu.

Koliko je građana i tvrtki dosad zatražilo moratorije? Može li ih novi val zahtjeva poljuljati banke (i sustav u cjelini)? 

Građani su do kraja lipnja zatražili moratorije i restrukturiranja za 61 tisuću kreditnih partija, u ukupnom iznosu od otprilike 10 milijardi kuna, a ako im dodamo i OPG-ove, broj zahtjeva se penje na otprilike 66 tisuća uz ukupan iznos od 12 milijardi kuna. Premda su banke od pravnih osoba zaprimile manji broj zahtjeva nego od građana – ukupno su evidentirale zahtjeve za moratorije i restrukturiranja za 12 i pol tisuća kreditnih partija – iznos po tim zahtjevima znatno je veći od iznosa zaprimljenih zahtjeva građana i iznosi 27 i pol milijardi kuna. Premda je riječ o visokom iznosu, sustav u cjelini ima preko 65 milijardi kuna kapitala tako da može podnijeti praktički sve zamislive nepovoljne scenarije vezane uz kvarenje tih plasmana. No, ne može se isključiti da zbog potencijalnih gubitaka povezanih s kvarenjem portfelja pojedine kreditne institucije ipak budu morale nešto ojačati kapital.

Dio ekonomista najavljuje gospodarsku katastrofu na jesen; slažete li se s takvim prognozama? Treba li Vlada produljiti mjere pomoći realnom sektoru?

Razmjeri pada gospodarske aktivnosti kojima svjedočimo doista nismo zabilježili još od osamostaljivanja. Kontrakcija je bila brza i intenzivna, ali i oporavak je brzo započeo. Većina visokofrekventnih pokazatelja dno je dosegnula u travnju, a manji dio u svibnju, kada su na snazi bile stroge epidemiološke mjere. Procjenjujemo da je godišnji pad BDP-a u tom razdoblju bio nešto veći od desetak posto. Svi visokofrekventni pokazatelji gospodarske aktivnosti – maloprodaja, promet u sustavu fiskalizacije, indeksi poslovnog pouzdanja kao i indeksi pouzdanja potrošača, dolasci i noćenja turista – pokazuju oporavak. Različiti pokazatelji mobilnosti stanovništva su se već praktički vratili na razinu od prije epidemije. Ipak, unatoč oporavku koji vidimo u svim podacima, moguće je da će se u trećem tromjesečju pad BDP-a dodatno produbiti zbog sezonskih obrazaca. Djelatnosti povezane s turizmom tijekom ljetnih mjeseci imaju veći utjecaj na formiranje BDP-a. Kada su te djelatnosti posebno teško pogođene krizom i sporije se oporavljaju od ostatka gospodarstva, još uvijek relativno niska razina turističke aktivnosti u trećem tromjesečju mogla bi nadjačati učinke oporavka koji vidimo u svim djelatnostima nakon što su u drugom tromjesečju dosegnule dno. Stoga bi se na agregatne podatke oporavak mogao odraziti tek krajem godine.  Naravno, oporavak će biti spor jer se predkrizna razina ekonomske aktivnosti vjerojatno neće dosegnuti još barem dvije godine, bit će izrazito neujednačen, jer će se djelatnosti ranjive na mjere socijalnog distanciranja oporavljati sporije, te izložen negativnim rizicima povezanima s eventualnim jačanjem tih mjera.

Otkupom državnih obveznica HNB je povukao dosad nezabilježen potez. Koliko ste još duga spremni kupovati? Je li središnja banka ‘ispucala’ svo oružje iz svog arsenala?

Središnje banke izvan kruga nekolicine razvijenih zemalja doista do ove krize nisu ulazile u područje nekonvencionalne monetarne politike. Po iznosu obveznica kupljenih u ovoj godini Hrvatska se plasirala u sam vrh usporedivih zemalja, što je donekle povezano i s razmjerno visokim iznosom kunske likvidnosti koja je povučene deviznim intervencijama. Snažna reakcija monetarne politike uspjela je očuvati povoljne uvjete financiranja unatoč velikim potrebama za financiranjem proračunskih rashoda. HNB nije ni blizu ispucao svu municiju, ali  s obzirom na očekivani oporavak to vjerojatno neće ni biti potrebno.