U jeku korona krize na domaćem tržištu zaredalo je nekoliko inicijativa istiskivanja manjinskih dioničara. Nakon Meteor grupe u Badelu 1862 i češke J&T banke u istoimenoj domaćoj, u taj proces zakoračio je u srpnju i većinski vlasnik Dukata, francuski Lactalis koji putem belgijske tvrtke-kćeri BSA International u rukama ima 95,33 posto dionica.

Prije nekoliko dana doznali smo da je imenovan i vještak za preispitivanje tzv. primjerenosti otpremnine za “dukatovce”. Trgovački sud je na prijedlog BSAI-a za taj posao imenovao PricewaterhouseCoopers.

To, međutim, ne znači i definitivnu provedbu squeeze outa jer, prema istom priopćenju, glavni dioničar zadržava pravo da “iz bilo kojeg razloga” obustavi prijenos udjela.

Dodatne upitnike nametnula je u petak glavna skupština Dukata neusvajanjema prijedloga odluke o isplati dividende od 20 kuna po dionici ili ukupno 60 milijuna kuna.

I dividendni zaokret i burzovna obavijest kojom se relativizira tijek squeeze outa dolaze u vrijeme kad se zbog Meggleove odluke o napuštanju proizvodnje u Hrvatskoj otvorilo i pitanje mogućeg angažmana ostatka mliječne industrije oko nastavka otkupa i prerade mlijeka slavonskih farmera u osječkoj tvornici.

Zašto se Lactalis koji je preko Nadzornog odbora amenovao (i) prijedlog dividende predomislio oko isplate slijedom koje bi njemu pripalo više od 57 milijuna kuna? Je li i u kakvoj vezi ta odluka s planovima oko squeeze outa i “slučaja Meggle”, iz Dukata zasad nema odgovora.

Na naš upit odgovorili su proceduralnim objašnjenjem da “Uprava i Nadzorni odbor društva predlažu, ali ne donose odluku o isplati dividende; odluku donosi Glavna Skupština većinom glasova.”

Kad je posrijedi inicirano istiskivanje malih dioničara, u nekim drugim okolnostima mogući razlog zadržavanja odstupnice ponajprije bi se tražio u iznosu otkupnine.

Točnije, u mogućoj razlici između iznosa koji je glavni dioničar planirao izdvojiti za isplatu dioničara i vještačenjem utvrđene pravične otpremnine. U slučaju Dukata za nju nije referentan tromjesečni burzovni prosjek (trgovale su se u manje od trećine trgovinskih dana) već se primjenjuje neka od standardnih metoda procjena vrijednosti kompanija. Ilustracije radi, tržišna je vrijednost dionica Dukata uoči najave mogućeg squeeze outa bila blizu knjigovodstvene (oko 690 kuna), što na tri milijuna dionica implicira vrednovanje kompanije na oko dvije milijarde kuna.

Uz taj red veličine nepunih pet posto udjela koji je predmet isplate vrijedio bi npr. stotinjak milijuna kuna pa bi, hipotetski, 20-ak posto veća pravična otpremnina značila i 20-ak milijuna kuna veću cijenu cijele operacije.

Prema posljednjim burzovnim transakcijama, ima igrača koji se klade da bi i na ulaznoj cijeni od 800 kuna mogli zaraditi. Koliko Francuzima vrijedi 100-postotna kontrola i jesu li u međuvremenu promijenili planove u vezi s tim, ostaje vidjeti.

Spektar motiva predominantnih dioničara za takve poteze je više-manje predvidiv. Manjinski dioničari koji nasuprot sebi imaju glavnog s 95+ posto vlasništva (pa i daleko manje) nemaju baš utjecaja na donošenje odluka i upravljanje, ali mogu biti gnjavaža na skupštinama.

One su mjesto gdje ‘mali’ mogu konzumirati dioničarska prava. Sve češće to i čine, a tamo gdje i ukupno imaju male udjele aktivizam obično usmjeravaju na prijepore oko dividendne politike i “poziv” na iskup malih dioničara.

Interes i propitivanje

Nekad su alat za to sumnje u zakidanja interesa društva na račun predominantnog vlasnika, katkad jednostavno “višak” propitivanja o poslovnim informacijama koje je “gazda” nesklon dijeliti s javnošću i/li konkurentima. Uz 100-postotno vlasništvo najvećem dioničaru jednostavnije su i statusne promjene.

Koliko suživot dioničarskih “davida i golijata” može biti naporan za premoćnu stranu, pokazuje i nedavni primjer varaždinske Koke.

S desetak dana oklijevanja, navodno na “poguranac” regulatora, grupe Vindija objavila na ZSE očitovanje na niz intrigantnih pitanja postavljenih na lipanjskoj glavnoj skupštini. Inače, Koka već duže vrijeme, kao i sama Vindija, slovi kao jedan od potencijalnih kandidata za squeeze out. Doduše, u Vindiji za to već postoje zakonske pretpostavke (Dragutin Drk u njoj drži oko 96% dionica) dok u Koki Vindija ima 93,7 posto.

Vindija zasad ne pokazuje apetite da krene na 100-postotnu kontrolu. Danas se to može sagledavati kroz korona-krizu, a isto vrijedi i za lipanjsku skupštinu za koju je predloženo (i izglasano) zadržavanje 21 mil. kuna lanjske dobiti. No, Kokine dionice već godinama dioničarima ne nose dividende. Kad već ne mogu utjecati na ishode glasanja, aktivniji među malima fokusirali su se na pritiske kroz neugodna propitivanja o poslovanju, posebice povezanih osoba.

Tako su među čak 33 pitanja zatražena objašnjenja vezana uz Kokino zaduživanje i replasiranje 81,5 mil. kuna zaduženja Vindiji, s naglaskom na uvjete, (ne)postojanje instrumenata osiguranja te eventualne gubitke na razlici kamata. Inzistirali su i da im se kaže koliko je raznih financijskih aranžmana posljednjih godina sklopljeno s Vindijom i povezanim društvima.

Tražili su i odgovor na pitanje plaća li Koka za proizvode i usluge članicama sustava Vindije drukčiju cijenu nego dobavljačima izvan grupe, kao i informacije o maržama i naknadama koje joj plaća pri prodaji. Zanimalo ih je, usto, i objašnjenje velikog skoka iznosa amortizacije u izvješću za 2019. te npr. koliko bi zadržane dobiti trebalo akumirati da se predloži isplata dividende.

Znatno veći ceh

Sve u svemu, prilično osjetljiva lista pitanja na koje je Koka investicijskoj zajednici morala ponuditi obrazloženja. Predominantni dioničari u pravilu ne vole tu vrstu polaganja računa. No, osim što Vindija dosad nije pokazala namjeru da se toga riješi squeeze outom, okolnosti korona krize ne idu u prilog mogućem zaokretu.

Danas je tu i pitanje hoće li se i kako Vindija kao top igrač domaće mljekarske industrije uključiti u rješavanje ‘slučaja Meggle’. Konačno, u kontekstu squeeze outa kod Koke zacijelo nije nevažno ni to što je tržišna cijena dionice trenutno na 165 kuna ili oko četvrtine knjigovodstvene. Za kompaniju s oko 1,3 mlrd. kuna prihoda (2019.) to implicira tržišnu kapitalizaciju od 150 milijuna.

Ukratko, lako je moguće da bi neovisna procjena tzv. primjerene otpremnine u slučaju istiskivanja značila znatno veći ceh od desetak milijuna kuna koliko bi prema trenutnim burzovnim cijenama vrijedilo 6,3 posto dionica.