U prosincu sve izgleda nekako bolje pa tradicionalno blagdansko ozračje na financijskim tržištima, koje se najčešće označava sintagmom “Santa Claus rally”, ni ove godine nije izostalo. Najzaslužniji za to ovoga je puta bio prvi čovjek Federalnih rezervi. “Vjerojatno smo blizu ili već na samom vrhuncu uzlaznog ciklusa kamatnih stopa”, izvalio je Jerome Powell i posijao – kaos.

Istini za volju, potonjom je tezom tek verbalizirao službene projekcije kreatora monetarne politike, sadržane u ‘dot-plot’ izvješću koje za iduću godinu predviđa smanjenje kamatnih stopa u dva ili tri navrata (0,25 postotnih bodova je uvriježena mjera jednokratne promjene ključnih stopa).

Već je i to bilo dovoljno da isprovocira erupciju optimizma koja je Wall Street gurnula do novih rekorda, povukavši onda za sobom, duboko na pozitivan teritorij, i brojne burzovne indekse širom svijeta.

Čak su i hrvatski ulagači imali razloga za zadovoljstvo, nakon što je CROBEX, po prvi puta još od listopada davne 2008. godine, preskočio granicu od 2500 bodova (s tom razlikom što se onda kretao silaznom putanjom).

Za to vrijeme, u pozadini euforije koja trese dionička tržišta, pomalja se još jedna vrlo zanimljiva priča, a proizlazi iz interpretacije recentne suzdržanosti monetarnih vlasti (s obje strane Atlantika!) u segmentu – obveznica. Usporedite li aktualne brojke sa startnim pozicijama iz siječnja, mogli biste (pogrešno) zaključiti kao da se ništa bitno nije dogodilo.

Zapravo je riječ o preokretu fascinantnih razmjera. Naime, prinosi na državne obveznice europskih zemalja nedavnom su korekcijom doslovno resetirani na početne postavke, iako je Europska središnja banka u međuvremenu podigla ključne kamatne stope s 2,5 posto na 4,5 posto.

Predsjednica Europske središnje banke Christine Lagarde svojski se trudi korigirati narasle apetite tržišta pozivajući na oprez/REUTERS

Preokret je u slučaju američkih izdanja bio tek nešto manjeg intenziteta, ali opet na tragu opisanog scenarija koji je u iznimno kratkom vremenskom razdoblju potpuno (ili barem u velikoj mjeri) anulirao dramatičan rast dugoročnih kamatnih stopa.

Otkud toliki odmak od aktualnog kursa monetarne politike? Odgovor je jednostavan: frapantna divergencija evidentan je odraz očekivanja o zaokretu koji se predviđa u idućoj godini, na tragu konstatacije koju je s ulagačima podijelio Jerome Powell. Time je zapravo nanovo aktualizirana i priča o ‘prolaznom’ karakteru inflacije koju je kampanja povećanja kamatnih stopa privremeno izgurala u drugi plan.

Gušenje potražnje
Naime, (optimistično intonirane) brojke s tržišta rada pokazuju kako klasični mehanizam transmisije monetarne politike, koji podrazumijeva gušenje potražnje putem viših kamatnih stopa, zapravo i nije odigrao osobito bitnu ulogu u cijeloj priči (obilježenoj eskalacijom stope inflacije).

Monetarne vlasti su uspješno usidrile inflacijska očekivanja i ne puno više od toga, što bi onda značilo da je rast inflacije u velikoj mjeri doista bio posljedica nesretnog spleta okolnosti i sudara rastuće potražnje, potaknute ekspanzivnom fiskalnom politikom, s poremećajima u globalnim lancima opskrbe. Ako je tomu doista tako, onda više nema zapravo i nema potrebe za daljnjom primjenom restriktivne monetarne politike.

Štoviše, kako inflacijski pritisci sve zamjetnije jenjavaju (stopa inflacije sve je bliže ciljanoj razini od 2 posto), bilo bi logično za očekivati i značajnu promjenu kursa, odnosno – pad kamatnih stopa. Tako barem zvuči interpretacija iz perspektive investitora, i relativno lako ju je iščitati iz recentnih zbivanja na financijskim tržištima.

Divergenciju na grafikonu posve je lako uočiti, no ostaje pitanje u kojoj će mjeri monetarne vlasti doista ispuniti želje ulagača. Nakon posljednje provale optimizma, predstavnici središnjih banaka svojski se trude korigirati narasle apetite tržišta, nudeći niz ograda, pozivajući na oprez i upozoravajući kako priča još uvijek nije završena. Drugim riječima, iz perspektive monetarnih vlasti bujajući optimizam naprosto je preuranjen.

Ali onda opet, takav stav i ne čudi previše, jer konkretne brojke najbolje dočaravaju razmjere optimizma. CME FED Watch alat sugerira kako će FED do kraja iduće godine uzmaknuti ne dva ili tri puta, već čak – šest. Konkretno, američka središnja banka bi do kraja 2024. godine mogla sniziti kamatnu stopu na federalne fondove za čak 1,5 postotnih bodova, ispod 4 posto (podijeljeno s uobičajenim tempom promjene kamatnih stopa od 0,25 postotnih bodova daje brojku šest).

Inflacija (ni)je problem
Dakako, prilično optimističan rezon tržišta nije bez osnove, osobito kada je riječ o zemljama Starog kontinenta koje plešu na rubu recesije. Zbog toga Christine Lagarde zvuči prilično neuvjerljivo kada ističe kako je prerano za priču o nižim kamatnim stopama; tržište vjeruje kako inflacija više ne predstavlja ozbiljan problem te ECB neće imati drugog izbora doli agresivno spuštati kamatne stope kako bi se izbjegla, ili barem zamjetno ublažila recesija.

Powell nominalno ima nešto više prostora za manevar, ali ako želi izbjeći “hard landing” scenarij (snažnog pada inflacije, ali i ekonomske aktivnosti), morat će slijediti smjernice financijskih tržišta. Kako sada stvari stoje, prvi potez bi se mogao dogoditi već u ožujku. Zvuči kao dobra vijest za potrošače (naizgled i za dionice i obveznice), no već je ova godina na izmaku, puna iznenađenja i preokreta, pokazala da se okolnosti vrlo brzo mogu drastično izmijeniti.