Zahvaljujući kaosu u globalnim lancima opskrbe, inflacija je počela pokazivati svoju ružniju stranu još tamo početkom 2021. godine; u SAD je već u ožujku preskočila ciljanu razinu središnje banke (2% na godišnjoj razini), hraneći se usto i izdašnom potporama državnog proračuna (isprovociranih iscrpljujućim posljedicama pandemije), a potom i dramatičnim rastom cijena roba, uvjetovanim ruskom agresijom na Ukrajinu.

Mnogi će u tu priču bez previše krzmanja utrpati i stimulativnu monetarnu politiku (tzv. tiskanje novca), iako je njen utjecaj puno teže kvantificirati (a kanali transmisije ni danas nisu baš najjasniji). Sve navedeno možda zvuči kao već odavno prežvakana priča, no geneza zbivanja na makro planu od krucijalnog je značaja za izvedbu financijskih tržišta.

Nezapažena analiza

Brojke pokazuju kako je problem kulminirao u lipnju prošle godine, kada je američka stopa inflacije dosegla 9,1%, provocirajući pomalo zakašnjelu, ali zato vrlo agresivnu reakciju monetarnih vlasti, a intenzivno podizanje kamatnih stopa gurnulo je tržište kapitala u duboku korekciju. Međutim, već u zadnjem kvartalu 2022. godine Wall Street je uspio napipati dno; pogleda uprtog u budućnost, prkoseći nominalno nepovoljnom makro okruženju, investitori su se hrabro kladili na prolazan karakter inflacije, uvjereni kako će se FED relativno brzo (i uspješno!) obračunati s rastom cijena i svesti inflaciju u prihvatljive okvire.

Nekako baš u to vrijeme svjetlo dana je ugledao pomalo i zlokobno intoniran analitički uradak Research Affiliatesa; autori su, oboružani statistikom i prijašnjim iskustvima (razvijenih zemalja), upozorili kako bitka s nabujalom inflacijom može potrajati (i u pravilu traje) godinama. Međutim, analiza je na Wall Streetu prošla prilično nezapaženo; uostalom, inflacija je u ožujku ove godine skliznula na 5%, a već u svibnju razlika između ključnih kamatnih stopa i godišnje stope inflacije nakon dugo vremena je poprimila – pozitivan predznak.

Ne čudi onda dvoznamenkasti rast vrijednosti burzovnih indeksa na Wall Streetu tijekom ove godine, unatoč upornosti kreatora monetarnih vlasti koji su kratkoročne kamatne stope u međuvremenu odvukli do najviše razine u posljednja dva desetljeća. I time dodatno potencirali ionako već prilično upadljiv jaz između dvaju suprotstavljenih tabora (optimista i pesimista).

Najočitija manifestacija tog jaza je simultani rast cijena dionica i dugoročnih kamatnih stopa: cijene dionica su rasle na krilima očekivanja o skorom zaokretu u sferi monetarne politike i snižavanju kamatnih stopa (koje pojeftinjuje zaduživanje korporativnog sektora i pozitivno djeluje na valuacije dionica), no istodobno su rasli i prinosi na državne obveznice, tragom uvjerenja kako FED nije spreman za brzu promjenu kursa i radikalan uzmak. Ako je suditi na temelju recentnih događaja, potonji su bili u pravu, iako je samo tjedan dana ranije odnos snaga izgledao bitno drukčije.

Štoviše, uspješna burzovna premijera Arm Holdingsa, a potom i Instacarta, isprovocirala je provalu optimističnih komentara i dodatno učvrstila samopouzdanje ulagača na Wall Streetu.

No euforija je bila kratkoga daha: već krajem prošloga tjedna cijena obaju dionica vratila se na početne pozicije (ka ciframa fiksiranima uoči inicijalne javne ponude dionica), a S&P 500 je skliznuo na najnižu razinu u posljednja tri mjeseca.

Još jedno povećanje

Glavni krivac je, naravno, FED: iako su na kraju redovitog sastanka u rujnu kamatne stope (sukladno očekivanjima) ostale nepromijenjene, zaoštrena retorika kreatora monetarne politike sada teško može poslužiti kao prikladan temelj za optimizam. Jer Jerome Powell je jasno ostavio otvorenom mogućnost daljnjeg povećanja kamatnih stopa (unatoč bitno drukčijim očekivanjima), dok netom ažurirani dot-plot grafikon, koji nije ništa drugo doli agregirani grafički prikaz projekcija članova Odbora za monetarnu politiku (FOMC) kada su u pitanju kamatne stope, jasno odaje zabrinutost monetarnih vlasti u pogledu inflacije.Ta zabrinutost nipošto nije bez temelja: temeljna inačica stope inflacije (core CPI), lišena utjecaja varljivih komponenti kao što su hrana i energenti, već neko vrijeme pada bitno sporije u odnosu na osnovnu stopu, a zahvaljujući rastu cijena sirove nafte, idućih je mjeseci logično za očekivati nastavak rasta potonje.

Drugim riječima, FED još uvijek nije u potpunosti zauzdao inflacijske pritiske, zbog čega je (barem zasad) deplasirano govoriti o smanjenju kamatnih stopa.

Na takav zaključak jasno upućuje i spomenuti dot-plot grafikon koji je u posljednjih godinu dana bitno izmijenjen: središnja vrijednost projekcija upućuje na još jedno povećanje kamatnih stopa do kraja ove godine (na rasporedu su dva redovita sastanka, početkom studenoga i sredinom prosinca), i tek skromno snižavanje kamatnih stopa iduće godine. Intenzivnije popuštanje u planu je tek za 2025. godinu, što se iz pozicije Wall Streeta doima prilično dugoročnom perspektivom.

I što je još važnije, izmijenjene je projekcije središnje banke sve teže pomiriti s očekivanjima ulagača koja su upućivala na intenzivno smanjenje kamatnih stopa tijekom iduće godine. Otuda i razočaranje koje je naprasno zaustavilo pozitivan trend cijena dionica.