Hrvatsko tržište kapitala, već godinama zapostavljeno od šire javnosti, ali i dobrog dijela nekadašnjih malih ulagača, u 2023. pokazuje znakove značajnije živosti. K tome, svjedočili smo i nekim donedavno nezamislivim događanjima na tržištu kapitala, poput ponude državnih obveznica građanima. Bez sumnje, dvogodišnja narodna obveznica plasirana u proljeće uvjerljivo je najznačajniji događaj na domaćem tržištu kapitala još od narodnih privatizacija Ine i Hrvatskog telekoma 2006., odnosno 2007. Više od 45.000 građana u prvom je krugu upisali milijardu i 335 milijuna eura obveznica. U drugom je upis bio rezerviran isključivo za institucionalne ulagače koji su bili zainteresirani za oko milijardu eura, ali im je na kraju alociran dvostruko manji iznos, 515 milijuna eura. Na kraju je ukupan iznos alociran građanima i institucionalnim investitorima iznosio milijardu i 850 milijuna eura.

S obzirom da se Vlada isprva po narodnoj obveznici planirala zadužiti za najviše milijardu eura, krajnji rezultat razoružao je i najveće skeptike koji su smatrali da je većini građana takvo ulaganje još prilično maglovito. S druge strane, bili su u pravu oni koji su tvrdili da je masovniji povratak domaćih ulagača, “opečenih” gubicima još iz krize 2008./2009., na tržište kapitala moguć samo ako im se ponudi relativno sigurno ulaganje, što državne obveznice jesu. No, velikom uspjehu narodne obveznice kumovao je i dobar tajming.

Povećanje cijene novca Europske središnje banke (ECB) koje traje od sredine 2022. početkom 2023. još se nije izraženije odrazilo na kamate na štednju koje su domaće banke nudile građanima. Tad su još kamatne stope na štednju bile tek malo iznad nule, pa je mnoge privukao lijep obećani prinos od najmanje 3,25%. Po tom pitanju priča je za male ulagače ispala još povoljnija – na kraju je utvrđen prinos od 3,65%, 0,4 postotna boda viši od minimalnog prinosa najavljivanog iz Banskih dvora na početku “operacije narodna obveznica”. Narodnom obveznicom pod suhoparnom oznakom H253B od 10. ožujka trguje se i na Zagrebačkoj burzi. Prvih pet mjeseci pokazalo je da je većina građana koji su uložili u tu vrijednosnicu ipak poslušala savjet ministra financija Marka Primorca da se puni financijski učinak ulaganja može očekivati samo ako se obveznica drži u vlasništvu dvije godine, koliki je i rok dospijeća.

Dvije godine za pun učinak

Unatoč očekivanju financijskih krugova da će narodna obveznica biti poprilično nelikvidan papir, trgovanja na sekundarnom tržištu ipak ima, na zadovoljstvo Zagrebačke burze. Njezini statistički podaci pokazuju da je od ožujka do kraja kolovoza narodnom obveznicom ostvaren promet od 11,6 milijuna eura. Za sada najviša cijena od 100,90 eura zabilježena je 21. lipnja, a vrijednost joj se 1. rujna kretala na 99,90 eura. Drugim riječima, tko želi prodati narodnu obveznicu, zabilježio bi gubitak od 10 centi po vrijednosnici.

Da je država prepoznala u 34 milijarde eura ukupne štednje građana zanimljiv bazen kapitala za svoje financijske potrebe, govori i najava izdavanja prvog narodnog trezorskog zapisa. Kad do njegovog izdanja dođe, bit će to prava mala revolucija na domaćem tržištu dužničkih vrijednosnica s obzirom da je dobrom dijelu građana samo postojanje takve vrste vrijednosnice do sada bila nepoznanica. I ne čudi s obzirom da je “trezorac”, kako mu tepaju u financijskim krugovima, vrijednosnica koja je do sada kupce uglavnom nalazila među bankama. Trezorske zapise izdaje država, odnosno Ministarstvo financija, koje na taj način upravlja kratkoročnom likvidnošću države, ali ga mogu izdavati i jedinice lokalne samouprave. Smatra se nerizičnim vrijednosnim papirom radi umjerenog prihoda i sigurnosti. Prodaje se na aukciji uz diskont (popust), pa mu je cijena pri prodaji niža od nominalne, a o dospijeću se isplaćuje nominalna cijena.

S obzirom na ročnost od godine dana te već spomenutu nerizičnost, trezorski zapis kao stvoren je za sve štediše koji novac oročavaju na godinu dana. Iako kamatne stope koje banke nude na oročavanje polako rastu – u srpnju su u prosjeku iznosile 0,75% na novougovorena oročavanja – trezorski zapis trebao bi ponuditi daleko bolju godišnju zaradu. Za ilustraciju, na posljednjoj aukciji 2. svibnja na kojoj su prodani “trezorci” s rokom dospijeća od godinu dana, ostvarena je kamatna stopa od 3,50%.

Na Zagrebačkoj burzi u zaokretu države prema građanima kada je u pitanju zaduživanje ne vide ništa loše, štoviše. “Okret države od financiranja putem bankarskog sektora prema građanima vidimo kao pozitivan trend i korak prema stabilizaciji izvora financiranja koji će donijeti smanjeni trošak za državu i pozitivan pomak u prinosima na štednju”, istaknula je predsjednica Uprave Ivana Gažić.

Ovogodišnju izvedbu na tržištu duga nije obilježila samo središnja država, već i izdavatelji iz segmenta lokalne samouprave. Naime, obveznice je izdao i Zagrebački holding, a radi se o prvom obvezničkom izdanju na Zagrebačkoj burzi koje se može podvesti pod zeleno izdanje ili povezano s održivim poslovanjem iz redova municipalnih izdavatelja. Vjerojatno ponukan iskustvom države, i Zagrebački je holding odlučio dio izdanja ponuditi malim investitorima. Planirano je 305 milijuna eura vrijednosti obveznica, a interes je bio značajno, gotovo 60% veći od planiranog izdanja. Na kraju su obveznice dospijeća 2028. godine izdane uz fiksnu godišnju kamatnu stopu od 4,90%, a njima se počelo trgovati 14. srpnja. No, po odazivu građana ni izbliza nije postignut uspjeh kakav je polučila narodna. Čak 97% izdanja otišao je mirovinskim fondovima te domaćim i stranim bankama.

Da je zaduživanje na tržištu kapitala s obzirom na skok kamatnih stopa na kredite zbog već spomenute monetarne politike ECB-a postalo zanimljivo i tvrtkama, govori i treći neobični primjer zaduživanja. Početkom kolovoza pažnju šire javnosti privukla je vijest da je obvezničko izdanje plasirala tvrtka Esplanade Oleander koja upravlja zagrebačkim hotelom Esplanade. Izdane su obveznice koje dospijevaju u siječnju 2026. u vrijednosti od 15 milijuna eura, a interes za njih pokazalo je više od 50 ulagača. No, koliku će godišnju kamatu dobivati ti investitori, javno nije poznato. Obveznica je specifična po tome što je izdanje osigurano imovinom hotela Esplanade, te stoga nije usporediva s obveznicama koje su u prošlosti bile izdavane na Zagrebačkoj burzi, moglo se pročitati u medijima.

Primjeri s narodnom obveznicom i trezorskim zapisom te plasmanom obveznica poznatog hotela navode na pitanje da li ove godine bar malo slabi čuvena bankocentričnost financijskog sustava u kojem su bankovni krediti prvi (i jedini) izvor financiranja za kompanije, a dijelom i državu? Ivana Gažić očekuje rast interesa za financiranjem putem tržišta kapitala jer je vrijeme “besplatnog” novca iza nas i kompanije će morati ozbiljnije razmotriti opciju prikupljanja kapitala putem burze.

Igra za velike dečke

“Korporativne obveznice jedna su od mogućnosti. Važno je da i tvrtke i investitori imaju raspon mogućnosti, a to naše tržište nudi. Izuzetno nam je drago što je Ministarstvo financija odlučilo uvrstiti trezorske zapise, instrument koji redovno već godinama koristi za kratkoročnu likvidnost. Dosadašnja izdanja trezorskih zapisa imala su relativno visoku nominalu i nisku kamatu te ih u pravilu upisuje bankarski sektor, no treba vidjeti kakvo će biti izdanje namijenjeno građanima. Ako im uvjeti budu prihvatljivi, vjerujemo da interes neće izostati”, ocjenjuje Gažić.

No, izdavanje obveznica, kao i izlazak na burzu prodajom dionica, ipak nije za svakoga. Zaduživanje na tržištu kapitala prvenstveno je “igra za velike dečke”. Analitičari Raiffeisen banke ističu da zaduživanje korporativnog sektora na tržištu kapitala nije čest slučaj među hrvatskim kompanijama te se većina njih najčešće financira putem bankovnih kredita. “O tome hoće li se kompanija financirati putem tradicionalnog zaduživanja u banci ili primjerice emisijom obveznica, određeno je

prvenstveno obilježjima samog poduzeća. Naime, na emisiju obveznica uglavnom se odlučuju velike, financijski zdrave kompanije koje imaju potrebu za većim iznosima kapitala računajući na visok iznos fiksnih troškova emisije obveznice. Dakle, s obzirom na karakteristike malog gospodarstva kao što je hrvatsko, još je relativno malo većih kompanija kojima bi se isplatila emisija obveznica, pa stoga u kratkom roku ne očekujemo značajnije pomake na domaćem tržištu kapitala”, ističu iz RBA.

Osim obvezničkog segmenta, obol zanimljivoj burzovnoj 2023. dalo je i dioničko tržište. To se ponajprije ogleda u skoku indeksa CROBEX u prvih osam mjeseci koji u tom razdoblju bilježi gotovo 24 posto rasta. Sa svojih 2450 bodova, CROBEX je na najvišoj razini od 2008., kada je započeo veliki pad od kojeg se domaće tržište još nije potpuno oporavilo. Još bolji rezultat pokazuje CROBEXtr, indeks koji uz porast cijena uračunava i dividende koje su isplatile kompanije koje su sastavnice tog indeksa te tako daje ukupnu sliku o prinosu koje nudi domaće tržište. Do kraja kolovoza taj je indeks ojačao 28,5%. Trend rasta nije zahvatio samo najlikvidnije dionice koje čine indeks, već se prelio na cijelo tržište što potvrđuje i podatak o rastu tržišne kapitalizacije. Krajem kolovoza vrijednost svih dionica na Zagrebačkoj burzi iznosila je 21,3 milijarde eura, što je 18% više nego krajem 2022.

Rezultat je još impresivniji usporedi li se s daleko većim tržištima. Primjerice, paneuropski STOXX 600 indeks ove godine bilježi rast od 7,8%, francuski CAC u plusu je 12,1% dok je njemački DAX ojačao 13,5%. U svakom slučaju, možemo govoriti o drugoj uzastopnoj godini gdje domaće tržište ima bolju izvedbu od prosjeka. No, impresivan rast hrvatskih dionica ima svoj razlog u samoj strukturi ovdašnjeg dioničkog tržišta, tumače burzovni analitičari te ga treba tumačiti sa “zrnom soli”. Naime, na domaćem tržištu relativno je slab izbor dionica energetskog, nekretninskog, rudarskog i osigurateljnog sektora, koje zbog pada cijena energenata i viših kamatnih stopa imaju dosta slabe cjenovne izvedbe u 2023. Drugi razlog CROBEX-ovog skoka, u usporedbi na razini istih sektora, leži u dobrim makroekonomskim podacima, što se onda prelijeva i na dobre financijske rezultate kompanija. Dodatni pozitivan doprinos dalo je i sporije podizanje kamatnih stopa u Hrvatskoj nego u susjednim zemljama.

Ivana Gažić kaže kako CROBEX prati globalni trend jačanja indeksa. Zapravo je u samom vrhu “dobitnika”.

“Vjerujemo da se ulagači polako vraćaju na domaće tržište, koje sigurno pruža zanimljive investicijske prilike. Velik broj kompanija prijavio je odlične polugodišnje rezultate i investitori su to prepoznali i nagradili. Predviđeni recesijski potop i energetska kriza srećom nisu se realizirali u očekivanom opsegu, što je sigurno dovelo do olakšanja u investicijskoj zajednici”, tumači Gažić.

U Raiffeisen banci ističu da je od početka godine Zagrebačka burza uvjerljivo nadmašila izvedbu indeksa regije SIE, ali i mnogih zapadnih indeksa.

Blago pozitivna očekivanja

“Početkom godine smo to uglavnom pripisivali ulasku u europodručje i Schengen, a generator rasta su bila i optimistična očekivanja za turističku sezonu. Turizam ima pozitivan utjecaj na znatno širi dio gospodarstva od samog turističkog sektora, posebice uzmemo li u obzir udio privatnog smještaja u ukupnim kapacitetima, a time i na raspoloživi dohodak i potrošnju. Nadalje, rezultati poslovanja kompanija su nešto bolji od očekivanja, kako u smislu prihoda od prodaje tako i pada profitabilnosti”, navode analitičari RBA.

Iz RBA dodaju da je predvodnik rasta CROBEX-a bila dionica Podravke, čija je cijena porasla više od 70% od početka godine.

“Ipak, pogledamo li kretanje sastavnica CROBEX-a od početka trećeg tromjesečja, rast CROBEX-a gotovo u cijelosti možemo pripisati rastu dionice Podravke, tako da sudeći prema kretanju ostalih sastavnica smatramo da se globalno pogoršanje sentimenta ipak odražava na domaće tržište. Unatoč tome, do kraja godine zadržavamo blago pozitivna očekivanja za domaće tržište”, navode iz te banke.

Ipak, dvoznamenkasti rast vrijednosti dionica ne prati i istovjetna stopa povećanja likvidnosti, dugogodišnje rak-rane hrvatskog tržišta. Mjesečno izvješće za kolovoz pokazuje da je u prvih osam mjeseci ostvaren dionički promet od 171 milijun eura što je 3,7% više nego u istom lanjskom razdoblju. Razlog leži u prilično lošem prvom tromjesečju u kojem je ostvaren pad dioničkog prometa od 28% na godišnjoj razini. Unatoč svemu, na Zagrebačkoj burzi optimistično vjeruju da nastavak godine donosi znatno bolje rezultate.

“Lipanj i srpanj donijeli su vrlo dobru trgovinsku statistiku, a k tome polugodište je po svim pokazateljima bilo bolje nego prethodno, odnosno nego druga polovica 2022. Jasno, još aktivnije tržište bilo bi svakako sjajna stvar i za kompanije i za investitore”, smatra Ivana Gažić. U svakom slučaju, prilike na domaćem tržištu postoje, vrijeme je da to primijeti i veći broj ulagača.