Da Agrokor kakav je danas ubuduće više neće postojati, poznato je već neko vrijeme, a jučer predstavljeni Nacrt strukture nagodbe to je samo potvrdio. On, međutim, još ne daje odgovore na pitanja postotaka otpisa pojedinih kategorija vjerovnika ili razmjera pretvaranja potraživanja u udjele, a isto vrijedi i za mnoga druga konkretna pitanja vezana uz proces restrukturiranja i predviđeno formiranje nove holding kompanije koja još nema ime, ali se zna da će njezinu kapitalnu strukturu činiti vjerovnici. Nacrt strukture nagodbe u ovom trenutku nudi tek model, odnosno koncepcijski okvir o kojemu će se idućih tjedana odvijati pregovori s vjerovnicima. Prema lex Agrokoru, prijedlog nagodbe trebao bi se usuglasiti i uputiti Trgovačkom sudu u Zagrebu već do 10. travnja, a nedugo potom sud bi trebao upriličiti ročište za glasovanje.

Budući da je predstavljeni model na tragu scenarija koji se već vrti u poslovnoj zajednici, a koji je praćen i očekivanim rasponima otpisa, mnogi će vjerovnici, naročito oni s tzv. neosiguranim dugom, zacijelo biti nesretni. Ipak, procjene su da im manevarski prostor (barem u ovoj fazi, tj. u okviru nagodbe) nije velik i da će nagodba usprkos nezadovoljnicima proći. Takav ishod, među ostalim, trasiraju i odredbe ugovora o tzv. roll up kreditu u dijelu u kojemu se definiraju situacije proglašenja dospjelosti obveza po tom aranžmanu, a što bi impliciralo stečaj.

U izvanrednoj upravi Agrokora i njezinu savjetničkom timu za restrukturiranje ističu kako je u izradi nacrta nagodbe cilj bio ponuditi vjerovnicima “transparentnu, brzu i pravednu nagodbu kojom će se očuvati maksimalna vrijednost”, što i zbog zadanog vremenskog okvira podrazumijeva ”brz i efikasan prijenos vlasništva kojim će se održivo poslovanje staviti u ruke vjerovnika”.

U razmatranju modela polazi se od procjene priznatih dugovanja prema trećima od oko 5,5 mlrd. eura (bez međukompanijskih dugova, a uključujući milijardu eura financiranja prema roll up modelu). To, ukratko, znači da bi većina vjerovnika trebala (i) otpisati dio svojih tražbina na temelju financijskih projekcija poslovanja odnosno imovine cijelog sustava.

Iako procjene vrijednosti sustava tek treba potvrditi, posve se izglednim smatra da je ona znatno manja od iznosa ukupnog duga. Stoga i model restrukturiranja predviđa potpuno odvajanje imovine od naslijeđenih obveza i razdvajanje starih dioničara Agrokora d.d. od nove grupe, u kojoj bi vjerovnici postali novi 100%-tni vlasnici i time preuzeli potpunu operativnu kontrolu.

Predloženi okvir, naime, uz holding kompaniju, predviđa i osnivanje takozvanih zrcalnih ovisnih društava na koje će se prenijeti poslovanje insolventnih kompanija koje nastavljaju poslovati, tj. njihova operativna imovina i razina obveza koju, prema projekcijama, mogu podnijeti da bi likvidno poslovale. Dio te priče su i neke najprepoznatljivije kompanije iz sastava koncerna koje su se u toj poziciji mahom našle unatoč solidnom operativnom poslovanju, a zbog utega jamstava.

Na novoosnovane kompanije, dakle, prenio bi se održiv teret dugovanja. Onaj povrh toga, koji nije moguće servisirati iz operativnog poslovanja, ostao bi na “starim” insolventnim kompanijama koje idu u likvidaciju te bi ušao u temeljni kapital novog Holdinga, uz ideju da se vjerovnici u budućnosti namiruju iz dividende.

Koliko će se duga prenijeti npr. na “novu Jamnicu” ili neku drugu “zrcalnu” tvrtku, jedna je od računica koje još nisu na stolu. No, slično kao i u stečajnom postupku, vrijednost kapitala koja pripada (do-sadašnjim) vlasnicima nalazi se na dnu liste prioriteta naplate. “Prioritet u naplati prije vlasnika redom imaju troškovi postupka, zatim osigurane tražbine, nakon toga tražbina sa statusom najstarijeg potraživanja te neosigurane tražbine i dioničarski zajmovi društvima u poteškoćama”, istaknuli su iz izvanredne uprave. To je ujedno bila i jasna poruka manjinskim dioničarima koncerna da uz predloženi model imaju računati s potpunim gubitkom vrijednosti dionica u vlasništvu.

Objašnjavajući pak odabrani smjer u razradi prijedloga restrukturiranja savjetnici iz Alix Partnersa posebno naglašavaju veličinu i postojeću kompleksnost sustava Agrokor. To se očituje u ukupno 160 pravnih subjekata (od čega 81 u Hrvatskoj, s tim da ih je 77 obuhvaćeno postupkom izvanredne uprave), kao i 5700 vjerovnika s veoma šarolikih 12.000 prijavljenih tražbina u smislu zakonskih prava, ranga naplate i drugih karakteristika. Vremenski okvir pritom je dodatni izazov. Primjera radi, i milijardu eura vrijedan ugovor o tzv. roll up kreditu mora se refinancirati ili produljiti sporazumom nakon nagodbe ili isteka izvanredne uprave.

Da su rokovi apsolutno izazov smatra i revizorica Dubravka Kopun, podsjećajući da su predstečajne nagodbe u slučaju pojedinih poduzeća u nas trajale i po četiri-pet godina. Sam model, uz izdvajanje viška obveza odnosno otpuštanje tražbina u zasebno društvo, a za koje vjerovnici dobivaju udjele i tako postaju dioničari Holdinga, donekle podsjeća na slučaj Pevec, kaže. No, ovdje je riječ o holdingu koji će u startu i dalje imati mnoštvo tvrtki, nakon čega će se u hodu vidjeti koliko će ih ostati.

Kopun taj pristup vidi kao “jedini mogući i logičan, uzevši u obzir kratak rok, veliki broj međusobnih jamstava članica grupe, kao i činjenicu da ih dio treba značajno restrukturiranje.
Neke od operativnih kompanija kasnije se mogu prodati, dio ih može ostati u holdingu, a sve to ovisit će o potezima Uprave Holdinga.

Iako bi budući novi holding u dioničkoj strukturi hipotetski mogao imati svih 5.700 vjerovnika, model predviđa i rješenja (prijenos određenih tražbina na “trust” ili “povjereničko društvo”) za neke manje vjerovnike koji iz administrativnih razloga ne bi sudjelovali u strukturi holdinga.

Novi holding može izaći i na burzu, ali se sumnja da će tijek stvari ići u tom smjeru. Vezano uz burze, Kopun drži da je predloženi model izvanredne uprave zapravo “na tragu IPO-a koji je htio i Todorić (prepušta dionice vjerovnicima koji postaju dioničari), ali bez Todorića”.
Sve u svemu, nisu rijetki oni koji smatraju da je on jedina opcija već utoliko što je posrijedi prevelik zalogaj da bi se u kratkom roku napravilo restrukturiranje i sklopila predstečajna nagodba. Primjerice, istom vjerovniku bilo bi teško otpisati Tisku 20%, Konzumu 50%… Predloženi put znači da se ne ide putem financijskog i operativnog restrukturanja na razini svakog pojedinog društva u postupku izvanredne uprave, nego da se to riješi kroz krovno definiranje vlasništva, pojašnjava naša sugovornica.

Ono što je interesantno, a tiče se prodaje članica grupe, jest to da skupština novog Holdinga može donijeti odluke da će prodati primjerice Ledo, Jamnicu itd. da bi se namirili vjerovnici. To će, očekuje se, biti predmet rasprava, jer je interes hrvatskih dobavljača koji su se udružili s idejom (i) da perjanice prerađivačke industrije ostanu u domaćim rukama. Kako će parirati predstojećim tijekovima u kojima će igru ipak najviše diktirati Knighthead i Alix s jedne i tržišna potražnja s druge strane, vidjet će se brzo.
U svakom slučaju, vjerovnike tek čekaju za njih ključni parametri, ali mnogi već s osnovnim konturama modela spočitavaju da se u procjenama vrijednosti sastavnica grupe Agrokora ide na umanjenje vrijednosti imovine, odnosno veće otpise.

Prema revizoru Vladi Brkaniću, treba očekivati velike otpise. Bit će potrebna velika žrtva jer su gubici golemi, kaže zaključujući da je “nagodba ipak bolje rješenje od stečaja”.