Dani dvoznamenkastog gospodarskog rasta u Kini su odbrojani. Zaista, predviđa se da će godišnja stopa rasta, koja se zadržava na oko 7,5% još od 2012., pasti na 7% ove godine – a vjerojatno će ići i niže od toga. To je kineska "nova normala" za koju je karakterističan rast "srednje do visoke brzine" (umjesto rasta visoke brzine), prema mišljenju kineskih vođa. Ali možda je čak i to optimistično.

Tijekom posljednje dvije godine, kredit je rastao gotovo dvaput brže od BDP-a, a ukupno društveno financiranje raslo je čak još brže. Međutim, došlo je do znatnog usporavanja rasta BDP-a – s godišnjeg prosjeka od 10,2% u razdoblju od 2002. do 2011. – što nagoviješta da bi se Kina mogla približavati srednjem do sporom rastu. Jedno moguće objašnjenje za razilaženje između kredita i rasta BDP-a je da je potencijalan rast već pao na 7%. Ali takav oštar pad potencijalnog rasta obično podrazumijeva snažnu kočnicu u obliku vanjskog šoka ili većih unutarnjih prilagodbi. U normalnim okolnostima stopa rasta gospodarstva prilagođava se prirodno i postepeno, uslijed napredovanja strukturalnih promjena. Zapravo, nema definitivnih pokazatelja da se potencijalna stopa rasta u Kini sunovratila. Kina je prebrodila globalnu gospodarsku krizu 2008. bolje nego ostala gospodarstva u nastajanju. I, iako strukturni čimbenici, uključujući starenje stanovništva i smanjenje radne snage, mogu zasigurno potkopati potencijalan rast, njihovi učinci su iznenadni.

Zaustavljanje projekata 
Pa što objašnjava oštar pad gospodarskih rezultata u Kini u okruženju brze kreditne ekspanzije? Odgovor je jednostavan: način na koji se kredit koristi. Prethodno krizi, kreditna ekspanzija u Kini išla je ukorak s rastom BDP-a. Međutim, od kraja 2008. kredit u iznosu od 35% BDP-a počeo se izdavati na godišnjoj razini, što je uzrokovalo uzlet omjera kredita i BDP-a s ispod 150% prethodno krizi, na današnjih 250%. To znači da se učinkovitost kredita značajno smanjila. Problem proizlazi iz plana poticaja vrijednog 4 bilijuna kineskih juana (660 milijardi američkih dolara) koji je vlada iznijela 2008., te koji je potaknuo stvaranje kredita u vrijednosti oko 14 bilijuna kineskih juana – i pružila podršku brzom povećanju ulaganja u dugotrajnu imovinu, osobito u infrastrukturu i razvoj nekretnina.

Kad je, krajem 2009., gospodarstvo koje se temelji na ulaganjima počelo pokazivati znakove pregrijavanja, vlada je nametnula strogu makroekonomsku kontrolu primoravši ulagače na zaustavljanje tekućih projekata. Rast je odmah krenuo silaznom putanjom. U međuvremenu, dug je nastavio s rastom – osobito uslijed kontinuirane akumulacije kamata. Zaista, prema političkom ekonomistu Viktoru Shihu, kamate koje su obračunate na cjelokupan dug u Kini 2010. godine iznosile su 80% inkrementalnog nominalnog BDP-a. Godine 2012. te dvije brojke bile su gotovo identične, s rastom kamata koji je dosegao 140% inkrementalnog nominalnog BDP-a 2013., i prema Shihu, doseći će 200% u 2014. Lokalne vlade su se osobito borile s kolosalnim volumenom nenaplativih spornih potraživanja, što je potkopalo njihov kapacitet za kapitalne izdatke i zamrznutu privatnu potražnju za produktivna ulaganja.

Rigorozne kontrole na tržištu nekretnina stavile su velik teret na same voditelje projekata u razvoju nekretnina, kao i povezane industrije poput industrije čelika. Međutim, kineska vlada propustila je pravovremeno priznati – a kamoli obratiti pažnju na – nenaplativa sporna potraživanja, dozvolivši im da dodatno narastu. Budući da je jedini način da se zajmoprimcima omogući izbjegavanje neispunjenja obveza – barem privremeno – bilo omogućavanjem sve većih količina likvidnosti, čak i banke koje su suočene s ograničenjima likvidnosti ostale su voljne davati nove zajmove. Iako visoka nacionalna stopa štednje znači da Kina ne treba posuđivati likvidnost iz inozemstva ili štampati velike količine novca, ne bi trebalo podcijeniti rizike s kojima je suočena. Uslijed tako velikog udjela nove likvidnosti koja se koristi za pokrivanje servisiranja duga, ostaje premalo za financiranje novih ulaganja koja bi potaknula rast. 

Troškovi financiranja 
Štoviše, uslijed daljnjeg rasta dugova, spremnost banaka za kreditiranjem počet će se smanjivati, što će dovesti dužnike, u cilju zadovoljavanja njihovih potreba za likvidnošću, do nereguliranog sektora sivog bankarstva u kojem su kamate ekstremno visoke. Povećanje troškova financiranja dodatno će potkopati ulaganja u dugotrajnu imovinu (te time i gospodarski rast). Kineska "nova normala" zapravo uopće nije normala. Dok krivulja rasta i strukturne promjene u gospodarstvu istočne Azije u razdoblju od 1960-ih do 1990-ih nagoviještaju da bi Kina mogla doživjeti srednje do visoke stope rasta tijekom još jednog desetljeća, ta se zemlja prije svega mora pozabaviti sa svojim problemom duga. Prvi korak je hitno rezanje kamatnih stopa, smanjenjem tereta dužnika i poboljšanjem rasta BDP-a. Vlada također mora slijediti aktivniju fiskalnu politiku, radije nego da se kontinuirano usredotoči na monetarnu politiku.

Zamjena duga 
Nadalje, budući da su lokalne samouprave i tvrtke u državnom vlasništvu odgovorne za većinu kineskih nenaplativih spornih potraživanja, otpis, financiran obveznicama središnje države, vjerojatno će uskoro biti neophodan. Kroz shemu zamjene duga koju je ministarstvo financija upravo uvelo – koja omogućava prezaduženim lokalnim samoupravama zamjenu 1 bilijuna kineskih juana koji dospijeva ove godine za obveznice s nižim kamatnim stopama – te koja jest korak u pravom smjeru, on je daleko od primjerenog. Dok središnja država uživa u tako povoljnim fiskalnim uvjetima – njen omjer duga i BDP-a iznosi samo oko 20% – upravo je sad idealno vrijeme za započinjanje programa zamjene duga znatno većih razmjera. Naravno, obuzdavanje buduće akumulacije duga također je od vitalne važnosti za dugoročan prosperitet Kine. Eto zašto Kina mora smanjiti ovisnost lokalnih samouprava o bankama u zadovoljavanju njihovih potreba za financiranjem, njegujući tržišta obveznicama i udjelima.  

© Project Syndicate, 2015.